Комментарий к заседанию Банка России: ЦБ выполнит обещание, но сохранит минимальный шаг

За неделю до заседания Эльвира Набиуллина фактически пообещала очередное смягчение процентной политики на заседании в апреле, поэтому интрига остается только в шаге снижения ставки — 25 или 50 б.п.
Накануне заявления главы ЦБ инфляция в годовом выражении снизилась до 4,1% годовых (на 17 апреля) против целевого уровня в 4% на конец 2017 г. Однако ключевой задачей регулятора остается не только достижение таргета по инфляции, но и его удержание на ближайшие годы. Даже если в скором времени целевой уровень будет достигнут, основная часть работы для ЦБ останется впереди. При этом за период с 18 по 24 апреля недельная инфляция впервые с начала текущего года ускорилась до 0,2%, а в годовом выражении подросла до 4,2%.
Заседание Банка России пройдет в конце апреля, а уже в мае с внешних рынков будут исходить потенциальные риски, связанные с неопределенностью в отношении предстоящего заседания ФРС и с дальнейшей судьбой соглашения между производителями нефти. Предстоящие события на внешних рынках избавляют ЦБ от необходимости торопиться со снижением ставки в конце апреля.
Помимо майских событий, потенциально несущих риски для финансовой стабильности на внутреннем рынке, во 2К2017 можно ожидать ослабление рубля, связанное с ожидаемым нами ухудшением платежного баланса. Данный фактор, в свою очередь, усилит эффект от покупок валюты Минфином и сокращения объема валютного рефинансирования банков ЦБ, а также лишит рубль поддержки в случае ухудшения геополитической обстановки или ситуации на мировых рынках. В результате ближе к осени мы не исключаем закрепления пары доллар/рубль на уровне 60 руб.
В банковском секторе по-прежнему поддерживается избыточный объем рублевой ликвидности. На текущей неделе пик налоговых выплат не смутил участников депозитного аукциона ЦБ — банки были готовы разместить у регулятора более 900 млрд руб., в 2,5 раза превысив лимит. Крупные платежи не увеличили потребности банков в ресурсах Росказначейства, а ставки МБК демонстрируют весьма скромный рост. Несмотря на то, что в своем мартовском пресс-релизе Банк России не упомянул про риски, связанные с профицитом ликвидности в банковской системе, приток бюджетных средств остается одной из помех на пути достижения регулятором цели по инфляции. Можно предположить, что в обозримой перспективе ЦБ будет вынужден использовать абсорбирующие операции в течение всего цикла снижения ключевой ставки, и такая ситуация не будет противоречить проведению смягчающей политики. С одной стороны, депозитные аукционы пользуются громадным спросом со стороны банков и в правильных объемах эффективно выполняют свою конечную цель — поддерживают ставки МБК вблизи ключевой ставки. С другой — депозитные операции сохраняют потребность банков в рублях, что является дополнительным антиинфляционным фактором. При этом смягчение процентной политики пока не повлияет на привлекательность депозитных аукционов ЦБ в силу их безальтернативности с точки зрения риска/доходности.
Мы полагаем, что регулятор все же выберет более консервативный вариант и понизит ставку на 0,25 п.п. — до 9,50% годовых, а при сохранении всех сопутствующих условий может снизить ставку еще на столько же на следующем «опорном» заседании 16 июня. Используя минимальный шаг или делая паузы в снижении ставки, регулятор подстрахуется от возможных кратковременных колебаний темпов роста цен, но при этом всегда сможет увеличить масштаб смягчения процентной политики при благоприятной ситуации.
Необходимо добавить, что оба сценария смягчения политики на заседании 28 апреля (на 0,25 или на 0,50 п.п.) будут несущественно различаться с точки зрения влияния на долговой рынок, где в текущее ценообразование по сути уже заложен цикл снижения ставки ЦБ, как минимум, до 9%. Для отечественной валюты потери могут иметь более выраженный характер в случае разового снижения ставки на 0,50 п.п. (как минимум, с закреплением доллара выше 57 руб.). Однако ослабление рубля в этом случае стало бы не столько результатом сокращения процентной привлекательности рублевых инструментов, сколько реакцией на решимость финансовых властей. Мы полагаем, что снижение ставки на 0,50 п.п. рынок мог бы расценить как вынужденную реакцию ЦБ на недовольство российских властей текущим курсом рубля.