БКС. Металлургия от 05.03.2013

UC Rusal

Финрезультаты за 4К12 лучше прогнозов

Несмотря на более сильные, чем ожидалось финансовые результаты 4К12 и потенциально позитивное влияние дивидендных выплат Норникеля, мы сохраняем осторожный взгляд на UC Rusal в связи с опасениями по поводу ценовой конъюнктуры на рынке алюминия.

Выручка и EBITDA оказались на 3% и 18% выше наших ожиданий
Чистый долг снизился лишь на 2% г-н-г, все надежды на Норникель
Увеличение плана по закрытию мощностей с 275 тыс. т до 300 тыс. т
Слабая конъюнктура рынка алюминия – подтверждаем рекомендацию «ДЕРЖАТЬ».

Финансовые показатели за 4К12 – рост выше ожиданий. Выручка UC Rusal за 4К12 повысилась на 2% к-н-к до $2.6 млрд, что на 3% и 1% выше наших ожиданий и консенсус-прогноза соответственно. Основным драйвером роста стало 5%-ное увеличение средней выручки на тонну первичного алюминия и сплавов к-н-к до $2 222 за т (на 2% выше наших оценок). В то же время объемы реализации первичного алюминия и сплавов ожидаемо сократились на 2% к-н-к до 1.01 млн т. Показатель EBITDA компании за 4К12 вырос на 70% к-н-к до $221 млн, что на 18% и 30% выше наших ожиданий и консенсус-прогноза соответственно. Поддержку EBITDA также оказал рост выручки на тонну продаж, при этом себестоимость производства алюминия UC Rusal в 4К12 снизилась несущественно – до $1 934 за т с $1 936 за т в 3К12.

Ожидается сокращение чистого долга благодаря Норникелю. Хотя UC Rusal удалось сократить оборотный капитал ($1.9 млрд на конец 2012 г. против $2.4 млрд по итогам 2011 г.), чистый долг компании снизился лишь незначительно – на 2% до $10.8 млрд. Чистый операционный денежный поток (за вычетом процентных платежей, налогов и CAPEX) составил всего $15 млн против $629 млн в 2011 г. В ближайшем будущем компания планирует закрыть сделку по продаже 2% Норильского никеля компании Millhouse, денежные поступления от которой составят $620 млн. Кроме того, менеджмент рассчитывает на дивиденды от ГМК, что позволит компании сокращать долговую нагрузку в среднесрочной перспективе.

Компания может продолжить закрывать мощности в краткосрочной перспективе. UC Rusal обычно не объявляет ориентиров по показателям. Однако сегодня менеджмент компании подтвердил намерение бороться со слабой конъюнктурой рынка алюминия. Совет директоров UC Rusal одобрил план закрытия мощностей с высокой себестоимостью производства: до конца 2013 г. компания планирует сократить производство первичного алюминия на 300 тыс. т в год (около 6.5% совокупных мощностей) – цифра была пересмотрена с уровня «до 275 тыс. т в год» до конца 2018 г., объявленного во 2К12. По ожиданиям менеджмента, закрытие мощностей будет способствовать снижению себестоимости производства: неэффективные площадки расположены в европейской части России, где средний тариф на электроэнергию превышает показатель для сибирских заводов более чем на 60%.

Слабая ценовая конъюнктура нивелирует позитивный сюрприз и дивиденды от Норникеля. Хотя финансовые результаты UC Rusal приятно удивили, текущая ценовая конъюнктура рынка алюминия остается крайне нестабильной, что нивелирует позитивный эффект от дивидендов Норильского никеля. Мы сохраняем рекомендацию «ДЕРЖАТЬ» по бумагам компании.

Основные моменты сonference call

Компания закупала глинозем в 4К12 и на текущий момент продолжает закупки, поскольку объемы собственного производства глинозема в 2012 г. сократились на 8% г-н-г в связи с закрытием боксито-глиноземного комплекса Friguia.
UC Rusal ожидает, что проект БЭМО (50%) будет запущен в 3К13.
Денежные поступления от продажи Норильского никеля компании «Интер РАО» ожидаются в 2014 г. Таким образом, ожидается, что дивдоходность Норникеля по дивидендам в 2013 г. составит 7% (исходя из текущих котировок).
Как ожидается, первая очередь проекта по добыче бокситов на месторождении Dian-Dian будет запущена до конца 2015 г. По оценкам компании, мощность проекта составит 3 млн т в год, при этом объем капзатрат не превысит $200 млн.
Компания не планирует продавать свою 50%-ную долю в казахстанской угледобывающей компании «Богатырь Комир».
В отношении сокращения объемов производства алюминия компания ожидает, что эффект от снижения объемом производства на высокозатратных заводах проявится не ранее, чем через 18 месяцев после запуска программы сокращения мощностей. Как ожидается, в результате закрытия себестоимость производства компании уменьшатся на $30 за т.
Кроме того, план по закрытию мощностей может вынудить UC Rusal закупать алюминий на рынке, чтобы выполнить обязательства по долгосрочным контрактам, которые составляют 95% портфеля заказов компании. Однако эффект таких операций будет близок к нулю, поскольку текущие цены сопоставимы с себестоимостью производства компании, то есть закупка алюминия с рынка аналогична производству алюминия на заводе UC Rusal.

Кирилл Чуйко, начальник отдела стратегии на рынке акций ФГ БКС

Олег Петропавловский, старший аналитик ФГ БКС

rbanews