Магнит: Итоги 2017 года: разочарование для инвесторов

Третий квартал подряд Магнит разочаровывает инвесторов откровенно слабыми операционными результатами. Программа реновации основного формата, на который был сделан основной упор в конце 2016 г., не принесла Магниту желаемого результата. С другой стороны, слабые результаты заставили компанию пересмотреть агрессивную политику по расширению сети (ожидаемый CAPEX в 2018 г. – 55 млрд руб. против 90 млрд руб. годом ранее), а также отказаться от выплаты дивидендов в 2018 г. В связи с этим мы пересмотрели наш взгляд на перспективы компании и снизили целевую цену до 6 000 руб. за акцию. Рекомендация «Покупать» была сохранена в связи с существенным снижением котировок Магнита. Наша обновленная цена по GDR составляет 23,55 USD за GDR, рекомендация «Покупать».

Рост выручки за 2017 г. составил лишь 6,4% (консенсус 7,7%, наш прогноз — 7%), сопоставимые продажи снизились на 3,4% г/г. Темпы расширения сети также оказались меньше изначального прогноза менеджмента компании. В 2017 г. Магнит увеличил торговые площади лишь на 13,6% (X5 – 27,4%, Лента – 20,6%, Детский мир – 15,4%). Частично такие результаты объясняются неудовлетворительными результатами программы реновации основного формата.

Вследствие слабых операционных и финансовых результатов Магнита в 2017 г. мы пересмотрели нашу финансовую модель и теперь ожидаем следующие цифры по итогам 2018 г.:
1) Темп роста выручки на уровне 8% до 1 234 млрд руб.;
2) Открытие (net) магазинов на уровне 2017 г., т.е. не более 1 500 магазинов основного формата, 700 дроггери и 15-20 магазинов формата гипер/супермаркет;
3) Рентабельность по EBITDA на уровне 8,1%, рост на уровне 8,6% г/г.

Мы также видим, что Магнит пересмотрел концепцию расширения собственной сети. Компания отказывается от агрессивной экспансии (сократив прогноз по CAPEX и открытиям), все больше вкладываясь в повышение эффективности текущих магазинов, развитие собственного производства, логистики и т.д. Таким образом, в долгосрочной перспективе мы прогнозируем:
1) Постепенное восстановление рентабельности по EBITDA до 8,7% и ЧП до 3,6% в 2022 г. вследствие оптимизации операционных расходов, а также вследствие увеличения валовой рентабельности благодаря инвестициям в собственное производство;
2) Начало выплаты дивидендов на уровне 55% от ЧП начиная с 2019 г. (напомним, что политика компании по дивидендам — 40-60% от ЧП);
3) Полное завершение программы реновации к концу 2021 г.;